京东巨亏券商分歧大 估值30亿或不及预期1/4

      在亏损严重且前期估值偏高的京东商城面前，券商面临着一个巨大的挑战：估值。近期，有部分分析师甚至给出20-30亿美元的估值，或不及京东商城期望值的1/4。反映出资本层面并不看好京东的未来。 

上周，市场传出消息京东商城欲在9月份IPO，因此公布了部分核心数据。2011年京东商城营收为212亿，2012年预计收入为450亿元，2013年预计收入为700亿元。毛利率为5.5%、净亏损5%左右、应付帐期天数是38天、存货周转35天。 

京东方面希望以预期的2013年预期营收700亿人民币的1.18倍进行估算，为100-120亿美元。 

由于公布的数据透露出京东商城增长未及预期，且核心指标如毛利率、净亏损等均处于同行劣势。因此，券商们无法认同该估值。有券商表示仅能以营收的0.5倍进行估值。而场外分析师甚至建议参考亚马逊市值与毛利率的比例，或者以同类企业当当网、苏宁易购等进行比照，京东商城的估值则在20-30亿美元之间。 

估值分歧严重 高则120亿低至20亿 

分歧的关键在于对京东估值的模式上。据了解，目前较为普遍的估值法有PE市盈率法、PB市净率法、DCF现金流折现法以及较为罕见的市销率法等方式。同时，参考不同同行亦可获得不同的估值比例。而以2011年、2012年或2013年营收为基准也大大营销估值结果，因此券商们的估值有了更多的不确定性。 

京东商城倾向于在2013年预期营收的基础上，以亚马逊估值为例。如果以亚马逊市值/营收算（1.18倍），京东估值为100亿美元以上。但有券商认为亏损的京东商城无法与盈利的亚马逊适用相同估值方式，“亚马逊毛利率达20%，是高速发展的盈利企业，而京东净亏损则为5%，依照京东的情况，定价为销售额的0.5倍较为合适，约为60亿美元左右。” 

“亚马逊当前市值是2012年毛利的6.2倍，2013年毛利的4.9倍，”另一位分析师指出，以京东5.5%毛利率来计算，则京东商城估值仅在25-30亿美元之间。 

事实上，很多投行也非常不认同京东“亚马逊第二”的定位。亚马逊的市值建立在云计算以及电子书等高利润业务，而越来越象苏宁的京东商城无法提供足够的想象空间。 

“京东商城此类的网购企业并不算真正的互联网企业，属于传统产业。”雪球网分析师表示，比较适用于同类企业估值。 

当当网2011年营收35.5亿，市值4亿美元，市销率为0.7倍。可估算出京东约为23亿美元。而苏宁2011年营收938亿，市值609亿人民币，市销率为0.6倍。以此估算，京东目前亦仅为20亿美元。 

20亿-30亿美元的这一估值结果与此前富达等机构的估值相当接近。据知情人士透露，3月期间刘强东已经赴美国广泛接触机构，其中富达给出了30亿美元的建议，但此行并未达成任何合作。 

早期风投欲退出 击鼓传花钱景不妙 

“京东商城这种并不是依托于商业模式创新带来的成本扁平化，单纯烧钱的方式显然是不健康的，无法持续的，一旦资本市场没有人接手，必然崩盘。”专栏作家梁振鹏表示。 

在繁荣的表面之下，京东商城形势不妙。受经济形势以及市场空间影响，京东未来2年增长率很可能降低到80%-70%左右，盛况难续。规划中的物流体系则有高达50亿元的资金缺口，客单价下降导致快递成本抬高。而来自传统3C巨头的夹击使得京东2012年盈利的战略失败。 

京东董事会层面对于未来发展也有着激烈的矛盾。据悉，早期即参与投资的老虎基金担忧京东IPO估值和后续股价表现的风险，希望能够保障早期投入的收益。负责该次投资的合伙人陈小红已经离职。而以较高估值后入的DST则希望京东商城继续先图发展、缓行IPO。 

“京东或许觉得现在风投进入是分享大蛋糕，但投行认为自己是雪中送炭。因此内外估值差别很大。”一位熟悉投行运作的人士表示，由于京东商城光环褪去，最后估值很可能跌破大众预期。